Due Diligence im Search-Fund-Prozess: Wie erfolgt die gründliche Unternehmensprüfung?

Die Due Diligence ist das Herzstück des Akquisitionsprozesses bei Search Funds. Sie trennt vielversprechende Übernahmekandidaten von ungeeigneten Unternehmen und bildet die Basis für Kaufpreisentscheidungen. Dieser Artikel beleuchtet die besonderen Aspekte der Due Diligence im Search-Fund-Kontext und zeigt auf, wie eine strukturierte Prüfung zum Übernahmeerfolg beiträgt.

Welche Rolle spielt die Due Diligence im Search-Fund-Prozess?

Die Due Diligence nimmt im Search-Fund-Modell eine besonders wichtige Rolle ein, da sie in mehreren Phasen und mit unterschiedlicher Intensität durchgeführt wird.

Anders als bei klassischen M&A-Transaktionen, bei denen die Due Diligence meist ein einmaliger, zeitlich begrenzter Prozess ist, erstreckt sich die Unternehmensprüfung bei Search Funds über einen längeren Zeitraum und verschiedene Prüfungstiefen.

Für den Searcher ist die Due Diligence entscheidend, um das persönliche unternehmerische Risiko zu minimieren. Da der Searcher typischerweise für 5-10 Jahre als Geschäftsführer tätig sein wird, geht es nicht nur um finanzielle Risiken, sondern auch um die Beurteilung der operativen Führbarkeit und strategischen Weiterentwicklungsfähigkeit des Unternehmens.

Die Investoren des Search Funds verlassen sich ebenfalls stark auf die Gründlichkeit der Due Diligence. Sie ist die Basis für ihre Entscheidung, ob sie ihr Vorrecht zur Finanzierung der Akquisition ausüben.

Wie ist der Due-Diligence-Prozess bei Search Funds strukturiert?

Der Due-Diligence-Prozess bei Search Funds lässt sich in drei Hauptphasen unterteilen, die aufeinander aufbauen und mit zunehmender Tiefe durchgeführt werden.

1. Preliminary Due Diligence

Diese erste Phase beginnt nach dem initialen Kontakt mit dem Verkäufer und einer grundsätzlichen Interessensbekundung.

In dieser Phase werden öffentlich verfügbare Informationen und vom Verkäufer bereitgestellte Basisdaten analysiert. Typischerweise umfasst dies Bilanzen und GuV der letzten 2-3 Jahre, grundlegende Kundeninformationen und eine Übersicht der wichtigsten operativen Kennzahlen.

Der Zeitaufwand beträgt üblicherweise 2-4 Wochen, und das Hauptziel ist es, "Red Flags" zu identifizieren, die eine weitere Verfolgung des Targets ausschließen würden. Gleichzeitig werden erste Fragen für tiefergehende Analysen vorbereitet.

2. Confirmatory Due Diligence

Nach Unterzeichnung eines indikativen Angebots (Letter of Intent) und einer Exklusivitätsvereinbarung beginnt die umfassende Phase der bestätigenden Due Diligence.

In diesem Stadium erhält der Searcher Zugang zu einem Datenraum mit detaillierten Unterlagen und kann Management-Interviews sowie Standortbesuche durchführen. Diese Phase dauert typischerweise 8-12 Wochen und bildet die Grundlage für die endgültige Kaufentscheidung.

Der Searcher arbeitet in dieser Phase häufig mit externen Beratern zusammen, um eine umfassende Prüfung sicherzustellen. Die Ergebnisse fließen direkt in die Kaufvertragsverhandlungen ein.

3. Post-Signing Due Diligence

Diese oft übersehene Phase findet nach Unterzeichnung des Kaufvertrags, aber vor dem Closing statt. Sie dient der Prüfung von aufschiebenden Bedingungen und der weiteren Vorbereitung der Post-Merger-Integration.

In dieser Phase werden auch Details der Übergabe geklärt, wie die Einführung bei Kunden und Lieferanten, der Wissenstransfer und die Gestaltung der Übergangsphase mit dem Verkäufer.

Welche Bereiche umfasst eine vollständige Due Diligence?

Eine gründliche Due Diligence bei Search Funds deckt mehrere Schlüsselbereiche ab, die jeweils spezifische Erkenntnisse liefern.

1. Finanzielle Due Diligence

Die finanzielle Prüfung bildet das Rückgrat des gesamten Prozesses. Sie umfasst:

• Detaillierte Analyse der Gewinn- und Verlustrechnungen mehrerer Jahre
• Qualitätsbeurteilung des EBITDA (Bereinigungen, Einmaleffekte, Owner Add-backs)
• Untersuchung des Working Capital und dessen Schwankungen
• Prüfung der Vermögenswerte und Verbindlichkeiten
• Analyse der Cashflow-Generierung und des Kapitalbedarfs

Besonders wichtig ist die Identifikation und Bereinigung von eigentümerbezogenen Kosten, die nach der Übernahme wegfallen würden, wie überhöhte Gehälter oder private Ausgaben.

2. Kommerzielle Due Diligence

Diese untersucht die Marktposition und das Geschäftsmodell:

• Analyse der Kundenstruktur und -loyalität
• Bewertung der Wettbewerbsposition und Marktanteile
• Untersuchung der Preisgestaltung und Margenentwicklung
• Beurteilung der Vertriebskanäle und -effektivität
• Prüfung der Markttrends und Wachstumstreiber

Für Search Funds ist besonders die Stabilität der Kundenbeziehungen wichtig, da die Übernahme durch einen neuen, möglicherweise unerfahrenen Eigentümer ein Risiko für die Kundenbindung darstellen kann.

3. Operative Due Diligence

Die operative Prüfung betrachtet die internen Abläufe und Strukturen:

• Analyse der Betriebsabläufe und Prozesseffizienz
• Bewertung der IT-Systeme und Digitalisierungsgrad
• Untersuchung der Lieferantenbeziehungen und Abhängigkeiten
• Prüfung der Produktionskapazitäten und -auslastung
• Beurteilung des Qualitätsmanagements

Für den zukünftigen Geschäftsführer sind gut dokumentierte Prozesse und funktionierende Systeminfrastrukturen besonders wertvoll für einen reibungslosen Übergang.

4. Rechtliche Due Diligence

Die rechtliche Prüfung identifiziert Risiken und Verpflichtungen:

• Analyse von Verträgen mit Kunden, Lieferanten und Partnern
• Prüfung von Arbeitsverträgen und Betriebsvereinbarungen
• Untersuchung von Rechtsstreitigkeiten und Haftungsrisiken
• Bewertung von geistigem Eigentum und dessen Schutz
• Überprüfung der Übereinstimmung mit regulatorischen Anforderungen

Besonderes Augenmerk liegt auf Vertragsklauseln, die bei einem Eigentümerwechsel relevant werden, wie Change-of-Control-Klauseln in wichtigen Kundenverträgen.

5. Personalorientierte Due Diligence

Diese oft unterschätzte Dimension ist für Search Funds besonders relevant:

• Analyse der Teamstruktur und Schlüsselpositionen
• Bewertung der Unternehmenskultur und Mitarbeiterzufriedenheit
• Untersuchung der Mitarbeiterfluktuation und Rekrutierungssituation
• Prüfung von Vergütungsstrukturen und Anreizsystemen
• Beurteilung der Führungsstruktur und des Führungsstils

Für den Searcher als zukünftigen Geschäftsführer ist das Verständnis der Mitarbeiterstruktur und -motivation entscheidend für den post-akquisitorischen Erfolg.

Welche spezifischen Aspekte sind bei der Search-Fund-Due-Diligence besonders wichtig?

Einige Aspekte der Due Diligence haben im Search-Fund-Kontext besondere Bedeutung und verdienen erhöhte Aufmerksamkeit.

1. Owner Dependency Assessment

Die Abhängigkeit des Unternehmens vom bisherigen Eigentümer ist ein kritischer Faktor:

• Wie stark ist das Unternehmen vom Know-how des Eigentümers abhängig?
• Welche Kundenbeziehungen werden persönlich vom Eigentümer gehalten?
• Wie stark ist der Eigentümer in operative Entscheidungen eingebunden?
• Welche impliziten Wissensbereiche müssen dokumentiert werden?

Je höher die Owner Dependency, desto wichtiger ist eine strukturierte Übergangsphase mit dem Verkäufer und desto risikoreicher ist die Übernahme.

2. Qualität und Verlässlichkeit der Finanzdaten

Mittelständische Unternehmen haben oft weniger formalisierte Finanzprozesse:

• Sind die vorgelegten Zahlen durch einen Wirtschaftsprüfer testiert?
• Wie konsistent ist die Buchhaltungspraxis über die Jahre?
• Gibt es eine klare Trennung zwischen privaten und geschäftlichen Ausgaben?
• Wie zuverlässig ist das Controlling und die Kostenrechnung?

Die Qualität der Finanzdaten beeinflusst direkt die Zuverlässigkeit der Bewertung und damit die Kaufpreisentscheidung.

3. Skalierbarkeit und Wachstumspotenzial

Für den langfristigen Erfolg eines Search Funds ist das Wachstumspotenzial entscheidend:

• Welche ungenutzten Marktpotenziale existieren?
• Wie leicht lassen sich zusätzliche Standorte oder Märkte erschließen?
• Welche Digitalisierungspotenziale können gehoben werden?
• Wie skalierbar sind die bestehenden Prozesse bei Wachstum?

Das Wachstumspotenzial beeinflusst nicht nur die Attraktivität für Investoren, sondern auch die Möglichkeiten für den Searcher, Wert zu schaffen.

4. Cultural Fit Assessment

Der kulturelle Fit zwischen Searcher und Unternehmen ist oft unterschätzt, aber kritisch:

• Passt der Führungsstil des Searchers zur bestehenden Unternehmenskultur?
• Wie offen ist die Organisation für Veränderungen?
• Welche ungeschriebenen Regeln und Werte prägen das Unternehmen?
• Wie stark ist der Zusammenhalt im Team?

Ein Misfit zwischen der Kultur des Unternehmens und dem Führungsstil des neuen Eigentümers kann selbst bei finanziell attraktiven Unternehmen zum Scheitern führen.

Wie läuft die technische Durchführung der Due Diligence ab?

Die praktische Durchführung der Due Diligence folgt typischerweise einem strukturierten Prozess mit mehreren Elementen.

1. Datenraumanalyse

Der Datenraum ist das zentrale Element für den Informationsaustausch:

• Virtuelle Datenräume ermöglichen den sicheren Austausch vertraulicher Dokumente
• Eine klare Struktur nach Themenbereichen erleichtert die systematische Analyse
• Zugangsrechte werden nach Bedarf und Vertraulichkeit gestaffelt
• Fragen-und-Antworten-Prozesse werden dokumentiert

Moderne Datenraum-Software bietet zusätzliche Funktionen wie automatische Analysen, Stichwortsuchen und Kollaborationsmöglichkeiten.

2. Management-Interviews

Persönliche Gespräche mit dem Management liefern wichtige Einblicke:

• Der Eigentümer und alle Führungskräfte sollten einzeln befragt werden
• Strukturierte Fragebögen sichern die Vollständigkeit der Themen
• Offene Fragen ermöglichen tiefere Einblicke in die Unternehmensführung
• Wiederholte Interviews zu verschiedenen Zeitpunkten erhöhen die Zuverlässigkeit

Die Konsistenz der Aussagen verschiedener Führungskräfte ist ein wichtiger Indikator für die Unternehmenskultur und -transparenz.

3. Standortbesuche

Die physische Inspektion des Unternehmens ist unverzichtbar:

• Besichtigung aller relevanten Standorte und Produktionsstätten
• Beobachtung der Arbeitsabläufe und des Betriebsklimas
• Prüfung des Zustands von Anlagen und Infrastruktur
• Informelle Gespräche mit Mitarbeitern verschiedener Ebenen

Standortbesuche liefern oft Einsichten, die aus Dokumenten nicht ersichtlich sind, etwa zum Investitionsstau oder zur Arbeitsatmosphäre.

4. Externe Verifizierung

Die Validierung durch externe Quellen erhöht die Zuverlässigkeit:

• Kunden- und Lieferantenbefragungen (wenn möglich)
• Marktrecherchen und Branchenanalysen
• Hintergrundchecks zu rechtlichen und regulatorischen Aspekten
• Überprüfung öffentlich zugänglicher Informationen

Diese externe Perspektive hilft, die vom Verkäufer präsentierten Informationen kritisch einzuordnen.

Welche Tools und Ressourcen unterstützen die Due Diligence?

Für eine effiziente Due Diligence stehen verschiedene Hilfsmittel zur Verfügung.

1. Due-Diligence-Checklisten

Umfassende Checklisten stellen sicher, dass keine wichtigen Aspekte übersehen werden:

• Branchenspezifische Checklisten adressieren besondere Sektorfragen
• Modulare Aufbau ermöglicht eine Anpassung an die Unternehmensgröße
• Priorisierungen helfen, kritische Bereiche zuerst zu untersuchen
• Nachverfolgungssysteme dokumentieren den Fortschritt der Prüfung

2. Finanzmodelle und Bewertungstools

Spezialisierte Analysetools unterstützen die finanzielle Bewertung:

• Historische Finanzanalysen mit Trendidentifikation
• Cashflow-Projektionen unter verschiedenen Szenarien
• Sensitivitätsanalysen für kritische Werttreiber
• Bewertungsmodelle (DCF, Multiples) mit Vergleichsanalysen

3. Externe Berater

Je nach Komplexität und Ressourcen umfasst das Beratungsteam:

• Wirtschaftsprüfer für die finanzielle Due Diligence
• Rechtsanwälte für die rechtliche Prüfung
• Branchenexperten für die kommerzielle Bewertung
• Steuerberater für steuerliche Optimierung der Transaktion
• IT-Spezialisten für die Bewertung der technischen Infrastruktur

Search Funds müssen hier einen Mittelweg zwischen Gründlichkeit und Kosteneffizienz finden, da die Beraterkosten oft signifikant sind.

4. Spezialisierte Software

Digitale Tools können den Prozess erheblich effizienter gestalten:

• Virtual Data Room (VDR) Lösungen für den sicheren Dokumentenaustausch
• Projektmanagement-Software zur Koordination des Due-Diligence-Teams
• Dokumentenanalyse-Tools mit OCR und automatischer Kategorisierung
• Kollaborationsplattformen für verteilte Teams

Wie unterscheidet sich die Due Diligence bei verschiedenen Unternehmenstypen?

Je nach Art des Zielunternehmens müssen unterschiedliche Schwerpunkte gesetzt werden.

Produktionsunternehmen vs. Dienstleistungsunternehmen

Bei Produktionsunternehmen stehen andere Aspekte im Fokus als bei Dienstleistungsunternehmen:

Produktionsunternehmen	Dienstleistungsunternehmen
Zustand und Alter des Maschinenparks	Qualifikation und Bindung der Mitarbeiter
Kapazitätsauslastung und Effizienz	Projektmanagement und Auslastungsgrade
Lagerbestände und Supply Chain	Wiederholbarkeit und Standardisierung der Dienstleistungen
Produktqualität und Ausschussraten	Kundenzufriedenheit und Wiederkaufsraten
Investitionsbedarf für Anlagen	Skalierbarkeit ohne proportionalen Personalaufbau

Traditionelle vs. digitale Geschäftsmodelle

Auch zwischen traditionellen und digitalen Geschäftsmodellen bestehen erhebliche Unterschiede:

Traditionelle Geschäftsmodelle	Digitale Geschäftsmodelle
Physische Assets und deren Wert	Technologische Infrastruktur und IP
Regionale Marktposition	Skalierbarkeit über geografische Grenzen
Lineare Wertschöpfungsketten	Netzwerkeffekte und Plattformdynamiken
Langfristige Kundenbeziehungen	Kundenakquisitionskosten und Churn Rates
Erfahrungswissen der Mitarbeiter	Datenbestände und deren Nutzung

Welche häufigen Fehler sollten bei der Due Diligence vermieden werden?

Bei der Durchführung der Due Diligence treten einige typische Fallstricke auf, die vermieden werden sollten.

1. Confirmation Bias

Nach monatelanger Suche besteht die Gefahr, ein Unternehmen unbedingt kaufen zu wollen und Warnsignale zu ignorieren. Eine objektive Herangehensweise und kritisches Hinterfragen aller Annahmen sind essentiell.

2. Überfokussierung auf Finanzen

Obwohl finanzielle Aspekte zentral sind, führt eine Vernachlässigung weicher Faktoren wie Unternehmenskultur oder Mitarbeiterbindung oft zu Problemen nach der Übernahme. Eine ausgewogene Betrachtung aller Dimensionen ist notwendig.

3. Unzureichende Planung

Eine hastige oder unstrukturierte Due Diligence führt meist zu übersehenen Risiken. Ein detaillierter Prüfungsplan mit klaren Verantwortlichkeiten und Zeitlinien verbessert die Qualität erheblich.

4. Fehlende Integration der Erkenntnisse

Die wertvollste Due Diligence bleibt wirkungslos, wenn ihre Erkenntnisse nicht in die Kaufentscheidung, Vertragsgestaltung und Post-Merger-Planung einfließen. Ein klarer Prozess zur Umsetzung der Erkenntnisse ist entscheidend.

Wie fließen die Due-Diligence-Ergebnisse in den Kaufprozess ein?

Die Ergebnisse der Due Diligence beeinflussen den weiteren Transaktionsprozess auf mehreren Ebenen.

1. Kaufpreis und Struktur

Identifizierte Risiken und Chancen wirken sich direkt auf die Bewertung aus:

• Kaufpreisanpassungen basierend auf identifizierten Risiken
• Earn-Out-Strukturen zur Absicherung von Prognosen
• Kaufpreiseinbehalte (Escrow) für spezifische Risiken
• Anpassung der Kapitalstruktur (Eigen- vs. Fremdkapital)

2. Vertragsgestaltung

Due-Diligence-Erkenntnisse fließen in verschiedene Vertragsklauseln ein:

• Garantien und Gewährleistungen des Verkäufers
• Freistellungen für identifizierte Risiken
• Bedingungen für den Vollzug (Closing Conditions)
• Vereinbarungen zur Übergangsphase und zum Wissenstransfer

3. Post-Merger-Integration

Die Due Diligence ist auch Grundlage für die Integrationsplanung:

• Identifikation von Quick Wins für die ersten 100 Tage
• Priorisierung von Verbesserungsmaßnahmen
• Anpassung der Organisationsstruktur
• Ressourcenplanung für Übergangsprojekte

4. Kommunikation mit Stakeholdern

Due-Diligence-Erkenntnisse prägen die Kommunikationsstrategie:

• Informationen für Mitarbeiter über zukünftige Ausrichtung
• Kommunikation mit Kunden zur Sicherung der Beziehungen
• Information von Lieferanten über Kontinuität oder Änderungen
• Abstimmung mit Finanzierungspartnern und Investoren

Fazit: Erfolgsfaktoren für eine effektive Due Diligence bei Search Funds

Die Due Diligence ist für Search Funds weit mehr als eine rechtliche Formalität – sie ist ein kritischer Erfolgsfaktor für die gesamte Übernahme. Eine gründliche, strukturierte Prüfung minimiert nicht nur Risiken, sondern identifiziert auch Wertschöpfungspotenziale für die post-akquisitorische Phase.

Der Search-Fund-Kontext erfordert besondere Aufmerksamkeit für die Abhängigkeit vom bisherigen Eigentümer, die kulturelle Passung und das langfristige Wachstumspotenzial. Gerade weil der Searcher selbst operativ tätig wird, geht die Relevanz der Due Diligence über die reine Transaktion hinaus und betrifft die langfristige berufliche Perspektive des Searchers.

Eine effektive Due Diligence kombiniert finanzielle Gründlichkeit mit einem tiefen Verständnis des Geschäftsmodells und der Unternehmenskultur. Sie nutzt moderne Tools und externe Expertise, bleibt aber stets im Verhältnis zur Unternehmensgröße und den verfügbaren Ressourcen.

Die Integration der Due-Diligence-Erkenntnisse in den Kaufvertrag, die Übergangsplanung und die Post-Merger-Integration schließlich maximiert den Wert der aufgewendeten Zeit und Ressourcen und legt den Grundstein für eine erfolgreiche Übernahme und Weiterentwicklung des Unternehmens.

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