DCF-Methode

DCF-Methode: Einführung und Grundlagen

Bedeutung der DCF-Methode

Die Discounted Cashflow (DCF)-Methode ist eine der präzisesten und am weitesten verbreiteten Methoden zur Unternehmensbewertung. Sie basiert auf der Annahme, dass der Wert eines Unternehmens durch die Summe seiner zukünftigen freien Cashflows definiert ist, die auf den heutigen Wert abgezinst werden. Der zentrale Gedanke ist, dass zukünftige Zahlungsströme weniger wert sind als gegenwärtige, da Zeitpräferenzen und Risikofaktoren eine Rolle spielen. Die DCF-Methode ist besonders in der Praxis der Unternehmensbewertung beliebt, da sie eine zukunftsorientierte Analyse ermöglicht.

Die DCF-Methode wird häufig bei Fusionen, Übernahmen und Investitionsentscheidungen angewandt. Ihre Stärke liegt in der Berücksichtigung individueller Unternehmensfaktoren und Marktbedingungen. Die mathematische Präzision und die Möglichkeit, Szenarien flexibel anzupassen, machen sie zu einem essenziellen Werkzeug für Investoren und Berater.

Grundlagen der Methode

Die Grundlage der DCF-Methode ist die Berechnung des gegenwärtigen Werts aller zukünftigen freien Cashflows. Mathematisch wird der Unternehmenswert V wie folgt berechnet:

$$V = \sum_{t=1}^{n} \frac{FCF_t}{(1 + r)^t} + \frac{TV}{(1 + r)^n}$$

Dabei ist:

• $FCF_t$: Freier Cashflow im Jahr $t$
• $r$: Diskontierungs- bzw. Kapitalisierungszinssatz (WACC)
• $TV$: Terminal Value (Restwert des Unternehmens)
• $n$: Anzahl der betrachteten Jahre

Die Methode beruht auf zwei Hauptkomponenten: der Ermittlung des freien Cashflows und der Bestimmung des Kapitalisierungszinssatzes.

Ermittlung des freien Cashflows (FCF)

Definition und Bedeutung des FCF

Der freie Cashflow (Free Cash Flow, FCF) repräsentiert die Mittel, die einem Unternehmen nach Abzug der operativen Kosten und notwendigen Investitionen für Aktionäre und Gläubiger zur Verfügung stehen. Er ist eine der zentralen Größen der DCF-Methode, da er das tatsächliche Ertragspotenzial eines Unternehmens widerspiegelt.

Der freie Cashflow wird wie folgt berechnet:

$$FCF = EBIT \cdot (1 - T) + \text{Abschreibungen} - \text{Investitionen} - \Delta \text{Net Working Capital}$$

Dabei ist:

• $EBIT$: Ergebnis vor Zinsen und Steuern (Earnings Before Interest and Taxes)
• $T$: Steuerquote
• $\Delta \text{Net Working Capital}$: Veränderung des Nettoumlaufvermögens

Schritte zur Berechnung

Die Berechnung des freien Cashflows beginnt mit der Ermittlung des EBIT, das die operative Rentabilität des Unternehmens widerspiegelt. Nach Abzug der Steuerlast und Hinzurechnung nicht zahlungswirksamer Aufwendungen wie Abschreibungen wird der Betrag um notwendige Investitionen und Änderungen im Umlaufvermögen angepasst. Diese Werte basieren häufig auf historischen Daten und werden um Annahmen zu zukünftigen Entwicklungen ergänzt.

Ein Beispiel: Ein Unternehmen erzielt ein EBIT von 10 Millionen Euro, hat eine Steuerquote von 30 %, Abschreibungen in Höhe von 2 Millionen Euro, Investitionen von 3 Millionen Euro und eine Zunahme des Umlaufvermögens um 1 Million Euro. Der FCF wird wie folgt berechnet:

$$FCF = 10 \cdot (1 - 0,3) + 2 - 3 - 1 = 5 Millionen \, \text{Euro}$$

Dieser Betrag bildet die Grundlage für die Diskontierung in der DCF-Methode.

Diskontierung der Cashflows

Bedeutung der Diskontierung

Die Diskontierung zukünftiger Cashflows auf den heutigen Wert ist das Herzstück der DCF-Methode. Sie berücksichtigt den Zeitwert des Geldes sowie die Risikofaktoren, die mit zukünftigen Zahlungen verbunden sind. Der Kapitalisierungszinssatz, auch als WACC (Weighted Average Cost of Capital) bekannt, wird verwendet, um diese Anpassung vorzunehmen.

Die Diskontierungsformel lautet:

$$PV = \frac{FCF_t}{(1 + WACC)^t}$$

Hierbei wird jeder freie Cashflow um den entsprechenden Diskontierungsfaktor reduziert, sodass die Summe der abgezinsten Cashflows den heutigen Unternehmenswert ergibt.

Einführung in den WACC

Der WACC stellt die durchschnittlichen Kapitalkosten eines Unternehmens dar und berücksichtigt sowohl Eigen- als auch Fremdkapitalkosten. Er wird wie folgt berechnet:

$$WACC = \frac{E}{E + D} \cdot r_E + \frac{D}{E + D} \cdot r_D \cdot (1 - T)$$

Dabei ist:

• $E$: Eigenkapital
• $D$: Fremdkapital
• $r_E$: Eigenkapitalkosten
• $r_D$: Fremdkapitalkosten
• $T$: Steuerquote

Ein hoher WACC spiegelt ein hohes Risiko wider, was den heutigen Wert zukünftiger Cashflows reduziert. Der WACC ist somit ein zentraler Faktor, der die Ergebnisse der DCF-Methode erheblich beeinflusst.

In den nächsten Schritten der Methode wird der Kapitalisierungszinssatz auf die prognostizierten Cashflows angewandt, um den Unternehmenswert zu berechnen.

Berechnung des Unternehmenswerts

Abzinsung zukünftiger Cashflows

Der zentrale Schritt der DCF-Methode besteht in der Abzinsung der prognostizierten freien Cashflows auf den heutigen Wert. Hierfür wird jeder zukünftige Cashflow mit dem Diskontierungsfaktor multipliziert, der auf Basis des Kapitalisierungszinssatzes $WACC$ berechnet wird. Die Formel lautet:

$$PV_t = \frac{FCF_t}{(1 + WACC)^t}$$

Die Summe aller abgezinsten Cashflows ergibt den Barwert der Zahlungsströme während des betrachteten Planungszeitraums. Dieser Barwert stellt den Kernwert des Unternehmens dar, der später durch den Terminal Value ergänzt wird.

Ein Beispiel: Ein Unternehmen erwartet in den nächsten drei Jahren die folgenden freien Cashflows:

• $FCF_1 = 5 \, \text{Mio. Euro}$
• $FCF_2 = 6 \, \text{Mio. Euro}$
• $FCF_3 = 7 \, \text{Mio. Euro}$

Bei einem $WACC$ von 10 % werden die abgezinsten Cashflows wie folgt berechnet:

$$PV_1 = \frac{5}{(1 + 0,1)^1} = 4,55 \, \text{Mio. Euro}$$ $$PV_2 = \frac{6}{(1 + 0,1)^2} = 4,96 \, \text{Mio. Euro}$$ $$PV_3 = \frac{7}{(1 + 0,1)^3} = 5,26 \, \text{Mio. Euro}$$

Die Summe dieser Barwerte ergibt den aktuellen Wert der Cashflows im Planungszeitraum:

$$\text{Barwert der Cashflows} = 4,55 + 4,96 + 5,26 = 14,77 \, \text{Mio. Euro}$$

Berücksichtigung des Terminal Value

Da der Planungszeitraum in der Praxis meist auf drei bis fünf Jahre begrenzt ist, wird für die Zeit danach ein Terminal Value (Restwert) berechnet. Dieser berücksichtigt die langfristigen Erträge des Unternehmens über den Planungszeitraum hinaus. Der Terminal Value wird häufig mithilfe der Gordon-Growth-Formel berechnet:

$$TV = \frac{FCF_n \cdot (1 + g)}{WACC - g}$$

Dabei ist:

• $FCF_n$: Freier Cashflow im letzten Planungsjahr
• $g$: Langfristige Wachstumsrate des Unternehmens
• $WACC$: Kapitalisierungszinssatz

Ein Beispiel: Das Unternehmen aus dem vorherigen Beispiel erwartet im letzten Planungsjahr $FCF_3 = 7 \, \text{Mio. Euro}$ und ein langfristiges Wachstum von $g = 2\%$. Der Terminal Value wird wie folgt berechnet:

$$TV = \frac{7 \cdot (1 + 0,02)}{0,1 - 0,02} = \frac{7,14}{0,08} = 89,25 \, \text{Mio. Euro}$$

Der Terminal Value wird ebenfalls auf den heutigen Wert abgezinst:

$$PV_{TV} = \frac{TV}{(1 + WACC)^n} = \frac{89,25}{(1 + 0,1)^3} = 67,01 \, \text{Mio. Euro}$$

Gesamter Unternehmenswert

Der gesamte Unternehmenswert ergibt sich aus der Summe des Barwerts der Cashflows während des Planungszeitraums und des abgezinsten Terminal Value:

$$V = \text{Barwert der Cashflows} + PV_{TV}$$

Für das obige Beispiel ergibt sich:

$$V = 14,77 + 67,01 = 81,78 \, \text{Mio. Euro}$$

Dieser Wert stellt den theoretischen Marktwert des Unternehmens dar und dient als Grundlage für strategische Entscheidungen.

Herausforderungen und Einschränkungen der DCF-Methode

Abhängigkeit von Prognosen

Die Genauigkeit der DCF-Methode hängt stark von den zugrunde liegenden Prognosen ab. Annahmen über zukünftige Cashflows, Wachstumsraten und Kapitalkosten beeinflussen das Ergebnis erheblich. Besonders in unsicheren oder volatilen Märkten können kleine Abweichungen in den Annahmen zu erheblichen Bewertungsunterschieden führen. Sensitivitätsanalysen sind daher ein wichtiger Bestandteil, um die Robustheit der Ergebnisse zu prüfen.

Einfluss von Markt- und Branchenfaktoren

Markt- und Branchenfaktoren können die Berechnungen ebenfalls beeinflussen. Ein unerwarteter Einbruch der Nachfrage, regulatorische Änderungen oder technologische Disruptionen können die Cashflow-Prognosen über Nacht verändern. Daher ist die DCF-Methode ideal für Unternehmen mit stabilen Erträgen, während sie bei stark schwankenden Geschäftsmodellen weniger geeignet ist.

Vergleich mit anderen Bewertungsmethoden

Die DCF-Methode bietet eine detaillierte und zukunftsorientierte Analyse, weist jedoch Schwächen in ihrer Abhängigkeit von Prognosen auf. Ergänzende Methoden wie die Multiplikatoren- oder Substanzwertmethode können verwendet werden, um die Ergebnisse zu validieren und ein vollständigeres Bild des Unternehmenswerts zu erhalten.